“上市公司+PE”式产业基金的投资主题包括创业投资、成长投资、并购、项目、房地产基金以及其他类别等。其中，“上市公司+PE”式产业并购基金最受市场关注。其简化的运作流程是：①上市公司与PE共同出资成立并购基金，PE担任普通合伙人，上市公司为有限合伙人;②并购基金所需其余资金由PE负责向外部融资;③由PE主要负责并购基金的项目筛选调查、投资等资本运作;④待所投项目成熟时由并购基金转让给上市公司，从而完成获利退出。
投中研究院把上市公司参与产业基金分为两种，一种为上市公司主导，指所成立产业基金的基金管理人或者普通合伙人为上市公司或其旗下企业。在这种类型的“上市公司+PE”的合作中，外部PE更多的是作为简单的融资方;另一种为外部PE主导，指所成立产业基金的基金管理人或者普通合伙人为与上市公司无关联的PE机构。在这种类型的合作中，外部PE作为产业基金的主导方，起到资源的整合作用。
据投中研究院统计：2014年1月1日至2015年6月30日，共有260家上市公司与PE机构合作成立产业基金;从数量上看，占全部2802家A股上市公司的比例为9.3%。期间，上市公司与PE机构宣布成立合作产业基金共计374支，基金目标规模2640.16亿元，上市公司拟出资金额490.27亿元。其中，外部PE主导的产业基金共计312支，基金目标规模1978.50亿元，上市公司拟出资金额324.06亿元。由此可见，外部PE主导的产业基金为“上市公司+PE”合作中的主体类型。
图26：上市公司参与产业基金合作主导类型
外部PE主导的产业基金为本报告的重点研究方向，本报告后续部分如无特别说明，所指皆为外部PE主导的产业基金。
4.3 “上市公司+PE”式产业基金的发展概况
“上市公司+PE”模式的首次运用是2011年9月硅谷天堂在与大康牧业的合作中。之后，越来越多的上市公司开始与PE合作成立产业基金。自2013年起，开始进入“上市公司+PE”式产业基金的密集成立期，2014年这一趋势更是达到井喷，2015年已经成为了爆发之势。
图27：上市公司参与产业基金发展状况
从投资主题来看，在“上市公司+PE”这一模式中，无论基金宣布其定位是并购基金还是创投、成长基金，事实上，基金的首要目标都是围绕上市公司的收购战略，区分主要在于投资标的的发展阶段不同。此外，投中研究院认为还有两个亮点值得引起注意：一个是有部分基金将引入引导基金作为LP，体现出上市公司、地方政府以及PE三者之间的共赢点。另一个亮点是有7支基金为新三板股权投资基金，专注于新三板的投资并购机会。
图28：上市公司参与产业基金投资主题
此外，在“上市公司+PE”模式中，上市公司主要以有限合伙人的身份进行出资，其余资金一般由PE机构对外募集。换言之，“上市公司+PE”这一模式可以使得上市公司获得一定的资金杠杆用于产业并购。投中研究院根据“上市公司+PE”式产业基金的“总体目标基金规模与上市公司拟出资额的比例分布”和“上市公司参与产业基金的杠杆倍数分布”估算，“上市公司+PE”式产业基金的杠杆倍数在5.5倍上下。
图29：上市公司参与产业基金杠杆倍数分布
4.4 “上市公司+PE”式产业基金的发展判断
投中研究院认为，“上市公司+PE”合作模式的爆发主要有两方面原因：
从上市公司层面看：
(1)传统行业希望通过并购实现转型升级，新兴行业则希望通过并购掌握最新的技术、产业动态，实现产业链的完整布局;
(2)2013、2014年二级市场尤其是创业板和中小板的大牛市行情使得该板块上市公司的估值处在高位，从而推动上市公司通过并购享受一二级市场的估值差套利;
(3)上市公司通过IPO或者定增等具有一定的资金储备，为并购提供支持。
从VC/PE层面看：
(1)IPO发行率低，VC/PE先期投资的大量项目面临基金到期、项目退出的压力，寄希望将项目出售给上市公司实现退出;
(2)传统PRE-IPO投资失落，VC/PE投资被迫转型，寻找新的投资方法;
(3)VC/PE募资困难，“上市公司+PE”这一模式由于有上市公司作为隐性背书，对外募资相对容易。
当然，在“上市公司+PE”这一模式的发展过程中也引来不少的质疑，如市场操纵、内幕交易、利益输送等问题。同时，市场上也有声音认为随着注册制的实施，“上市公司+PE”这一模式也将逐渐冷却。
而根据投中集团旗下金融数据终端CV Source数据显示，2014年1月1日至2015年6月30日，在上市公司与PE合作成立的产业基金中，有82%的上市公司仅成立了1支基金。对此，投中研究院认为，“上市公司+PE”作为一种新兴的合作模式，虽然在2014-2015年十分火热，但是对于参与成立产业基金的上市公司来讲，依然还处于学习尝试阶段，相关的操作运营尚未成熟，有的甚至只是炒作相关概念。
图30：上市公司参与产业基金数量分布
对于“上市公司+PE”这一模式未来的发展，投中研究院认为，对于市场质疑的市场操纵、内幕交易、利益输送等问题，上市公司与PE机构在合作过程中将会强化信息披露。同时，随着注册制的推行以及A股市场对并购交易的估值趋于理性，“上市公司+PE”这一模式将会从火热甚至部分炒作阶段逐步过渡到健康发展阶段。在这一过渡的过程中，会有一部分基金仅仅只是宣布成立或签订合作协议而没有后续动作;会有一部分基金在投资后没有后续的并购动作;还会有一部分基金在并购投资项目后出现“消化不良”的现象。
所谓“健康发展阶段”是指，由于“上市公司+PE”这一模式可以同时解决上市公司通过并购实现产业整合的意愿和PE投资项目退出的困境，这一模式虽然会比现在的火热有所冷却但是前景依然值得期待。只不过上市公司与PE将真正围绕上市公司产业链整合、产业升级的核心诉求，通过“上市公司+PE”这一模式为上市公司创造价值，从而使得双方获得价值改变、价值提升以及价值创造带来的效益。