投中专题:2015年私募股权投资基金LP研究报告

日期:2017-06-27 来源:杜善友 杨恒 ChinaVenture投中集团

跟进投资:是指对创业投资机构选定投资的初创期科技型中小企业,引导基金与创业投资机构共同投资。一般来说,创业投资机构在选定投资项目后或实际完成投资一年内,可以申请跟进投资。引导基金应按创业投资机构实际投资额50%以下的比例跟进投资,且每个项目投资额不超过300万元人民币。引导基金跟进投资形成的股权委托共同投资的创业投资机构管理。

风险补助:是指引导基金对已投资于初创期科技型中小企业的创业投资机构予以一定的补助。《引导基金管理暂行办法》规定,引导基金按照最高不超过创业投资机构实际投资额的5%给予风险补助,补助金额最高不超过500万人民币。风险补助资金主要用于弥补创业投资损失。

投资保障:是指创业投资机构将正在进行高新技术研发、有投资潜力的初创期科技型中小企业确定为“辅导企业”后,引导基金对“辅导企业”给予奖励。《引导基金管理暂行办法》规定,引导基金可以给予“辅导企业”投资前资助,资助金额最高不超过100万元人民币,资助资金主要用于补助“辅导企业”高新技术研发的费用支出。

3.3 政府引导基金作为LP的优劣势分析

从2002年我国第一支政府引导基金成立,到今天成为国内人民币基金的重要LP。投中研究院认为,政府基金的快速发展核心在于政府对科技企业的扶持向市场化方向转变。在这一理念的推动下,政府参与创业风险投资的角色正在逐渐转变——由直接投资者转变为间接投资者,通过设立创业投资引导基金,引导更多的民间资本进入创业投资领域,充分发挥政府财政资金的杠杆放大作用。

除了政府管理理念的转变推动外,政府引导基金的快速发展的另一大原因在于其本身作为出资人具有的竞争优势。这种竞争优势主要体现在两大方面:

一是不以盈利为目的。这对于基金管理机构和其他社会LP具有较大的激励作用。目前,国内绝大多数引导基金都将“不以营利为目的”作为其运作的根本原则,即相对来讲政府引导基金作为LP成本低。如山东省省级股权投资引导基金在管理办法中提到:“子基金的年平均收益率不低于子基金出资时中国人民银行公布的一年期贷款基准利率的,引导基金可将其应享有子基金增值收益的20%奖励子基金管理机构。”

二是VC/PE机构可以借助政府引导基金拓展更多的资源。这些资源包括政府引导基金的信誉背书、地方政府的支持、借助政府获得金融机构的资金支持、政府掌握的项目资源、以及借助政府拓展VC/PE机构在当地企业的影响力等。

当然,“硬币总有正反面”。政府引导基金作为非完全市场化的LP,在对VC/PE进行投资时也具有一些限制条件。这些限制条件主要包括:

(1)参股基金的注册地与投资策略限制。出于“政府引导”目的,引导基金对于参股基金的注册及投资策略有诸多规定。多数引导基金要求参股基金在本地注册,部分地市级引导基金仅要求基金注册于本省。如上海市创投引导基金甚至要求新参股设立的创投基金规模不少于2亿元(种子期基金规模原则上不少于1亿元)。

(2)参股基金的投资范围限制。首先在投资区域上,多数基金要求参股基金主要投资于本地辖区,要求投资比例不尽相同。如北京市中小企业引导基金要求投资于北京区域内创业期中小企业的资金额度不低于引导基金出资额的2倍;安徽省引导基金要求参股基金投向安徽省早期创新型企业的投资比例不得少于年投资总额的50%。

(3)参股基金的投资阶段限制。投资阶段方面,引导基金作为政府服务功能的一个载体,其服务中小企业发展的政策导向十分明显,因此,多数引导基金对于其参股基金投资中小企业的比例有明确要求,比如江苏省新兴产业创投引导基金、浙江省创投引导基金等要求投资初创期创业企业的投资额比例不得低于全部投资额的30%;湖北创投引导基金要求子基金投资于种子期、初创期、早中期投资对象的资金规模不得少于注册资本的60%。

3.4 政府引导基金的发展判断

经过13年的快速发展,我国政府引导基金在制度建设和基金运作方面日益规范和完善。投中研究院认为,在全面深化改革和深入市场化的大背景下,政府引导基金也会向市场化方向发展,最终形成“政府服务+市场化”的运作理念。

所谓“政府服务”是指对于政府引导基金,尤其是地方政府引导基金,由于其反映了地方政府引导地方产业发展的意图,因此引导基金的地域投向和行业投向依然会受到一定的限制。但是,投中研究院预计,随着改革的深入,地方政府在政府引导基金中不再仅仅充当出资人的角色,而是会围绕所投的子基金提供全方位的服务。

例如哈尔滨市创业投资引导基金在多个层面协助子基金开展运作:如募资层面,依赖哈尔滨创投的背景将引进的子基金GP与哈尔滨市、大庆市、鸡西市上市公司及高净值个人对接,帮助子基金募资;投资层面,将哈尔滨市的特色优势产业如生物医药、生命健康、高端装备制造、绿色食品等领域的项目向子基金推荐,在股权融资达成的同时对接银行实现投贷联动。另外,引导基金还成立专门的服务平台,为子基金管理团队提供优质的本地化增值服务。

“市场化”是指政府引导基金将会在自身管理、基金筛选、激励机制甚至募资渠道等方面充分市场化。从而将基金交给专业团队管理,摆脱行政干预,用制度保障引导基金运作的公正、公开和透明。其主要包括三点:(1)产品化:包括募资多元化以及结合大资管趋势并利用多元金融工具,实现产品结构设计灵活化;(2)专业化:包括投资团队独立化,投资流程、运行体系制度化以及激励机制市场化;(3)产业化:结合优势重点产业投资,强化产业布局能力与项目跟投能力。

例如在募资多元化方面,元禾已成功引入国开行作为其管理的国创元禾母基金(50亿元)、国创开元母基金(100亿元)的出资人,这两支基金中主要出资结构为国开金融50亿、社保基金50亿、华为集团5亿元;另外如规模5亿元上海闵行区创业投资引导基金,其出资人也是由财政资金和社会资本共同构成。

4. 上市公司

4.1 企业投资者投资策略的演变

企业投资者是中国本土LP的主要组成部分,也是最活跃的参与者。截至2015年6月,投中集团下数据库CVSource共收录7286家LP数据,根据数据组成统计分析,企业投资者在境内LP群体中占比达62%,依然是目前创业投资及私募股权投资基金募资的主要来源。

投中研究院认为,早期的企业投资者作为LP发起或者投资股权投资基金主要基于两点:一是基于自身主营业务战略考虑和产业链整合需要。如大型央企通过发起或投资较大规模的产业基金来作为自己的战略投资工具和资本运作平台。这方面的案例有航空工业集团发起设立的航空产业基金、大唐电信发起的物联网产业投资基金等。也有一些民营企业借助投资产业基金来获得政府的支持以及间接进入国家禁止或者限制民营资本进入的行业;二是在创业板推出带来的财富效应下,企业投资者尤其是民营企业投资者投资VC/PE来分享Pre-IPO策略带来的巨大收益。

2011年硅谷天堂与大康牧业合伙成立产业基金开创“上市公司+PE”先河,这一模式迅速被上市公司和PE联手复制。2013年至今,在国内A股IPO一度暂停或者发行缓慢的情形下,国内并购市场迎来新的发展阶段,并购数量和并购金额大幅攀升。伴随着中国并购市场的风起云涌,“上市公司+PE”式产业基金在并购的大潮中也进入井喷行情。与此相对应的是,企业投资者发起或投资股权投资基金也进入了一个新的阶段,“上市公司+PE”式产业基金成为企业投资者作为LP的主要形式。

4.2 “上市公司+PE”式产业基金的定义和分类

“上市公司+PE”式产业基金,是指A股上市公司与PE共同成立基金(基金形式主要为有限合伙企业,同时还有部分有限责任公司或者资产管理计划),用于对新兴行业或者固定项目进行股权投资,基金退出方式主要包括上市公司收购、IPO、股权转让、股权回购等多种方式。

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