中国企业如何以红筹方式境外间接上市 拆解红筹重组的过桥贷款

日期:2017-03-03 来源:佚名

尚未在其他市场上市的公司,也可以通过向特定上市公司的股东派发本公司股份,或者通过换股方式把本公司的股份分配给特定上市公司的股东,从而使公司的股权结构符合交易所的规定,进而直接挂牌上市。介绍上市与首次公开发行股票并上市的区别在于介绍上市在上市时不涉及发行新股或出售现有股东所持股份。

介绍上市是境外资本市场上常见的一种上市模式。通常在以下3种情况下可以采用这种模式上市:

1)已在一个证券交易所上市的公司,可以申请到另一交易所挂牌上市,也称转板上市。如已在新加坡上市的公司可以通过介绍上市的方式申请到香港交易所上市,在香港创业板上市的公司也可以通过介绍上市的方式转到主板上市。如康大食品在新加坡上市后,在香港介绍上市。

2)上市公司通过分红派息的方式将其控股公司或参股公司(拟上市公司)的股份派发给上市公司的全体股东,然后该拟上市公司可以申请介绍上市。该方式通常用于上市公司对子公司的分拆上市。如TCL国际分拆TCL通讯时,TCL国际将其持有的TCL通讯的股份分派给全部股东,从而实现对TCL通讯的分拆上市的资格。

3)通过吸收合并实现整体上市的两个公司,或通过换股方式实现重组的两个公司,其中未上市的公司可以以介绍上市方式申请上市。如广汽集团通过与骏威汽车换股的方式吸收合并骏威汽车,从而获得介绍上市的资格。

介绍上市可以把企业融资和证券上市在时间上分开,给企业以更大的灵活性。有些公司上市时暂时没有融资需求,或者有融资需求,但上市时的融资环境恶劣,在此情况下,企业可先介绍上市,等市场环境好转时再进行融资。

(三)间接上市即红筹上市的股权重组模式如下:

中国企业如何以红筹方式境外间接上市?

在以上股权架构中:

1.出于被境外资本市场的认可以及减少股票交易环节的税赋等方面的考虑,上市主体通常注册于开曼、百慕大以及上市地所在的国家或地区;

2.为规避因股东直接持有上市公司股票所导致的利得税,公司股东通常通过离岸公司(如在英属维尔京群岛设立的公司)持有上市公司的股权;

3.为便于境外的股权重组和境内的外资并购以及税收上的考虑,拟上市主体可以通过一家注册于香港的公司来并购境内的权益。

接上市涉及的境内审批程序:

1.特殊目的公司的设立。如果境内法人在境外设立特殊目的公司,应向商务部申请办理核准手续。

2.外资并购的审批。特殊目的公司对境内权益的并购需要得到国家商务部门的批准。

3.境外上市交易。外国投资者以股权作为支付手段并购境内公司后其特殊目的公司在境外上市交易须得到中国证监会的批准。

4.外汇登记。境内居民法人或境内居民自然人通过境外特殊目的公司开展股权融资及返程投资的须在国家外汇管理部门办理外汇登记。

(四)红筹上市的优点

1.上市门槛低

证监会对境内企业直接境外上市规定了严格的四五六条件,许多民营企业被挡在了直接境外上市的门外。而红筹上市的主体是境外成立的离岸公司,无需遵从上述严格的四五六条件的规定。

2.上市主体的法律地位更容易受投资人接受

由于中国内地的法律为大陆法系,公司资本制度为注册资本制。而大多数境外资本市场,如英国、美国、香港等国家和地区的法律为英美法系,公司资本制度为授权资本制。红筹上市的主体一般为香港公司、开曼公司或百慕大公司,这些公司所在地的法律均属英美法系,公司资本制度为授权资本制,更容易被投资人和境外监管机构理解和认可。

3.股票流通的范围更广

境外直接上市的缺点之一就是国内的法人股无法直接在境外股票市场自由流通,而红筹上市方式则不存在这个问题,无论是原股东还是新股东的股权在经过锁定期后都可以在二级市场上自由买卖。

4.股权运作灵活

由于以红筹方式境外上市的主体一般为授权资本制下的离岸公司,这些公司在股权运作上有着注册资本制下公司不可能达到的灵活性。

首先,授权资本制下的公司的授权资本和授权股本可以灵活制订,在公司缺少资金的时候只需董事会决定即可在授权资本总额内向股东增发股份募集资金,无需每次发行股份时都增资。

其次,授权资本制下的公司不仅可以发行普通股而且可以发行各类由公司自由制订的优先股,还可以广泛的使用债转股等各种金融工具,方便进行股权激励和吸引战略投资者。

再次,以红筹方式上市的公司可以灵活的通过向目标公司股东增发股份的方式并购目标公司,节省公司宝贵的现金流。

2006年9月8日,《关于外国投资者并购境内企业的规定》正式实施。该文件给红筹上市的外资并购环节增加了不少的审批程序,外资并购的内容将在后面的章节详细论述,在此不做赘述。

拆解红筹重组的过桥贷款

在红筹上市重组过程中,境外拟上市公司收购境内公司股权必须以外币现金进行。通过“过桥贷款+内保外贷”的组合方式,既能解决资金来源问题,又能降低资金成本。

2013年5月8日,蒙牛乳业(02319.HK)与现代牧业(01117.HK)联合宣布,蒙牛与私募投资机构KKR、鼎晖投资达成协议,以现金31.752亿港元,约合人民币25.4亿元,收购后二者各持有的现代牧业20.44%股份和6.48%股份,从而成为现代牧业单一大股东。而KKR和鼎晖当时取得现代牧业该等股份的成本大约为7.42亿元,实现投资回报约3.4倍。

至此,现代牧业这家原本由蒙牛乳业孵化的奶源公司,经历股权剥离及独立上市之后,又重回母体。

在境外红筹上市重组过程中,核心一环是由境外拟上市公司收购境内公司股权,但是由于《关于外国投资者并购境内企业的规定》(俗称“十号文”)的跨境股权支付安排在审批层面并未落地,因此在支付方式上就必须以外币现金进行。然而设立境外公司的国内创始人或股东,绝大多数在境外又没有外币现金可供使用,从而使得境外公司收购境内公司的收购资金来源成为了一个横亘在很多准备在境外上市的中国公司面前的难题。

通常而言,解决收购资金的办法有两种,一种是股权融资,一种是债权融资。如果采取股权融资,由于投资者看到公司用钱急迫,往往在价格上压得比较低,而公司上市在即,创始人或股东也往往不愿意再稀释股权,更不用说低价稀释股权。这样一来,通过借款进行债权融资就成为了一个优选方式。股东借款目的其实就是为了搭建上市所需的股权结构桥梁,这种融资真是名副其实的“过桥贷款”。

在境外上市重组中过桥贷款的交易结构如何安排呢?被蒙牛收购的现代牧业的做法,给我们大体展现了这一交易过程。

现代牧业的跨境重组

现代牧业的前身叫领先牧业,2008年7月7日,现代牧业成立,收购了领先牧业全部股权并在后来陆续直接收购了领先牧业旗下的子公司和资产,领先牧业被转卖给了青岛恒天然公司而退出整个集团。为筹集扩充业务的资本,现代牧业于2008年11月至2009年6月期间进行多次重组及四轮股权融资,引入了KKR、鼎晖及牛根生设立的一项信托计划作为投资人,该等投资人以大约13.79亿元,认购现代牧业合共50.05%的股权。

在完成上述动作后,虽然实现了境外公司Aquitair对境内现代牧业公司的控股(图1),但是另外一个关键步骤还未完成,现代牧业的个人股东还未能实现出境持股。如果此时上市,那就跟这些股东毫无关系了,这显然是不行的。

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